过去几年黄金总体呈现出积极的趋势。全球COVID-19疫情的爆发，进一步凸显了黄金作为避险工具的作用，推动了其价格表现的改善。 2020年上半年金价（美元）上涨17%，7月份继续攀升10%。近期金价变化极其迅速，加上消费者对黄金的需求明显疲软，可能会导致短期内金价波动加剧。不过，我们认为新冠疫情可能带来资产配置的结构性变化。此外，长期来看，有足够的基本面理由支持黄金投资。

再创历史新高

7月28日，金价再创新高。 LBMA黄金定盘价午后触及1,940.9美元/盎司，日内触及1,981.3美元/盎司高点。这超过了2011年9月5日下午定盘价创下的1,895.0美元/盎司的历史纪录，也超过了次日亚洲交易时段的盘中高点1,921.2美元/盎司。面对这一里程碑，投资者提出了两个关键问题：与之前的高点相比如何？ 金价会继续上涨吗？

从历史上看，我们仍处于周期的早期

进入2020年以来，黄金的表现始终让人刮目相看。截至7 月28 日，以美元计价的黄金上涨了27%，明显跑赢所有主要资产。以下因素共同推动金价上涨：高度不确定性极低利率积极的价格动能。所有这些因素同时支撑了黄金的投资需求。有理由相信我们可能仍处于周期的早期阶段。 COVID-19大流行远未结束，更重要的是，其对全球经济的影响尚未确定。有迹象表明，中国、韩国、德国和其他一些欧洲国家的情况正在开始改善。然而，在全球层面，快速复苏的最初希望已经破灭。相反，市场参与者正在为崎岖的道路和更长的复苏做好准备。各国央行一直在大幅降息，通常还结合量化宽松和其他非常规政策措施。各国政府还批准了大规模的救助计划以支持其经济。可能需要采取更多措施来缓解经济状况。这些举措加剧了人们的担忧，即宽松的货币政策，而不是基本面，正在推动股市上涨，所有这些额外的资金被注入金融体系可能会导致非常高的通货膨胀，或者至少是货币贬值。客观来看，2008 年初全球金融危机期间，金价约为每盎司900 美元。三年后，尽管仍受到金融危机的影响，但金价已较2008 年上涨了两倍多。那个水平。相比之下，从新冠疫情爆发到现在，金价仅上涨了不到30%。此外，经过通胀调整后，目前的金价实际上比2011年的水平低了200美元，并且远低于1980年1月21日的最高纪录水平，相当于今天每盎司约2800美元（图1） 。

广泛的投资者基础

从历史上看，黄金的价格表现与黄金衍生品市场的头寸之间一直存在正相关关系。然而，根据贸易承诺（COT）报告，今年大部分时间里，黄金的净多头头寸（通常伴随着更多的投机交易活动）随着金价上涨而下降（图2）。这在一定程度上是由于COVID-19 大流行造成黄金市场供应链中断，影响了COMEX 期货。相反，今年迄今流入黄金ETF 和类似产品的资金已创下历史新高。截至7月27日，各地区黄金ETF总资产管理规模累计增加478亿美元。案例研究表明，主要是买入并持有的投资者促成了这一趋势，同时也有证据表明一些投资者已从黄金期货转向黄金ETF。

这一变化让市场更加关注两者的区别，即黄金ETF依赖实物黄金，而黄金期货可以现金或滚动头寸交割，只有一小部分是实物交割。此外，交易期货还允许更高的杠杆，这进一步增加了波动性。

黄金消费需求依旧低迷

尽管投资者，尤其是西方市场的投资者，将黄金视为投资组合中对冲风险的手段，但疫情对经济增长的负面影响，加上严格的封锁措施，使得消费者对黄金的需求大幅下降。正如黄金需求趋势报告所述，受亚洲需求疲软拖累，今年上半年全球金饰需求暴跌46%，金条和金币的投资需求下降17%。尽管从短期来看，消费者更倾向于充当“价格接受者”而不是“价格制定者”，但从长期来看，黄金消费有助于维持黄金市场的健康发展并影响其价格行为。

黄金的表现已经加速

2020年黄金牛市最新阶段即将到来。金价从1650美元/盎司上涨到1800美元/盎司大约用了四个月的时间，但不到四个星期金价就上涨到了1950美元/盎司。尽管这一上涨很大程度上是由美元大幅下跌推动的，但黄金的14 天相对强弱指数(RSI) 在7 月27 日达到了88 的高点，凸显了变化的幅度。这通常被视为市场可能超买的迹象。即便如此，黄金的3 个月和1 年滚动回报率变动幅度仍小于2 个标准差，显着低于之前的强劲走势（图4）。这表明金价的累计波动并非史无前例。虽然资产不可避免地会超过某些相对绩效指标，但其增长率将不可避免地导致一段时间内更高的波动性。过去一个月金价大幅上涨，虽然黄金投资获得了充足的支撑，但价格可能会出现一些回调。

全部围绕基本面

有充分理由支持黄金投资需求。 COVID-19 大流行呈现出一些前所未有的特征，可能会导致结构性变化，从而支持黄金的长期表现。但黄金的双重特性也要求需求的周期性部分（如黄金首饰需求或科技金）保持稳定，以保证其表现的可持续性。我们过去已经见证过这一点。全球金融危机期间新兴市场迅速反弹，有助于维持消费者对黄金的需求。与此同时，发达市场不确定性水平上升，加上扩张性货币政策，为黄金表现提供了良好支撑。尽管中国和德国等一些国家的经济活动已开始恢复正常，但美国的COVID-19病例仍在增加，这对美元产生了负面影响。美元疲软的环境，加上不断膨胀的赤字和扩张性货币政策，为投资者提供了充分的理由在其投资组合中添加黄金。从历史上看，黄金的表现与需求和供应的不同组成部分之间存在既定的相关性。这又将受到四个关键因素的影响：经济扩张、风险和不确定性、机会成本和动力。资料来源：世界黄金协会